房地产：盈利增速放慢　现金压力缓解

投资要点： 　　由于08年房地产市场持续回落，08年房地产板块营业收入和净利润增速明显下滑。08年，房地产板块营业收入和净利润增速同比下滑28.79个百分点和97.05个百分点。09年一季度房地产市场快速回暖，商品房销售面积、销售金额同比分别上涨8.2%和23.07%。由于房地产行业实行预售制度，销售回暖反映在业绩上有一定的滞后性。09年一季度，房地产板块实现营业收入326.06亿元，同比下滑3.8%；实现净利润42.25亿元，同比下滑21.34%。 　　由于一季度房地产市场快速回暖，房地产板块预收帐款明显增长。09年一季度末，房地产板块预收帐款为1034.2亿元，比08年末增长16%，明显高于08年同期5%的增幅。 　　ROE和ROA有所下降，费用率略有上升。由于净利润增长速度的明显下滑和资产规模的扩大，房地产板块ROE和ROA均有所下滑。08年房地产板块ROE和ROA分别为10.94%和4.22%，和07年相比分别下降3.12个百分点和1.08个百分点。09年一季度房地产板块ROE和ROA分别为1.51%和0.55%，同比分别下降0.72和0.31个百分点。 　　08年销售毛利率略有提高，净利率有所下降。08年房地产板块销售毛利率为36.45%，同比增长0.82个百分点。由于08年结算的项目中有相当一部分是07年销售的高毛利项目，因此销售毛利率略有提高。08年三项费用率有所上升，因此净利率有所下降。 　　由于08年商品房销售持续萎缩，房地产板块存货周转率和总资产周转率有所下降，分别由07年的0.43、0.35下降至0.34和0.3。09年一季度房地产板块存货周转率和总资产周转率同比也有一定下降。预计09年随着商品房销售面积的回暖以及开发速度的放慢，存货周转率将有所提高。 　　受益于销售的快速回暖，09年1季度房地产板块的现金压力有所缓解。1季度，房地产板块经营活动产生的现金流量净额为73.88亿元，和去年同期的-237.76亿元相比有明显提高。由于08年销售的明显萎缩，08年房地产板块经营活动产生的现金流量净额为-381.74亿元，相比07年继续下降。 　　09年1-4月，商品房销售面积、销售额同比分别增长17.55%和35.43%，快速回暖。刚性需求在政策鼓励以及开发商降价促销下得到了集中释放。从二级市场表现来看，房地产市场销售回暖因素已逐步被市场所消化。年初以来，房地产板块累计涨幅达90.06%，位于板块指数涨幅第四位。随着刚性需求的逐步释放，商品房销售面积可能会有所回落，但随着宏观经济的企稳和信贷投放量的激增，09年整体销售情况好于08年是大概率事件，维持"推荐"评级。我们认为目前可关注业绩锁定性比较强的公司，比如大龙地产、滨江集团、广宇集团、浙江广厦、招商地产、苏宁环球等，另外在行业复苏过程中，可关注具备快速滚动开发能力的公司，比如万科A、保利地产、金地集团、首开股份、华发股份等。

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