华泰证券：电解铝板块将迎来景气周期

    氧化铝价格大幅下跌

　　氧化铝是生产电解铝的主要原材料，每吨电解铝生产须耗费约2吨的氧化铝，氧化铝成本占总成本的55%左右，电力成本占总成本的30%左右。今年8月份以来，氧化铝价格连续两次下降，氧化铝价格从8月初的5650元/吨下降到3800元/吨，中国铝业的氧化铝出厂价格在短期内下调了32.74%。9月26日，中国铝业再次宣布，将氧化铝现货价格由3800元/吨降至2950元/吨，降幅为22.4%。在不到两个月的时间里，中国铝业已连续三次下调氧化铝的现货价格，从今年{TodayHot}最高的5650元/吨降到2950元/吨，氧化铝价格实际跌幅达到47.78%，几乎下降一半。

　　氧化铝价格的下降主要受以下因素的影响：一是产能供给过大的影响，国外氧化铝价格的下降是促进氧化铝价格下降的外因，而国内非中铝系氧化铝企业产能的释放导致的价格下跌是中铝在短短两个月内连续下调价格的内在要求。二是氧化铝生产企业的高利润吸引了众多的机构投资。氧化铝价格的大幅调整明显降低了电解铝类上市的成本，对于电解铝类上市公司无疑是利好消息。2005年，我国电解铝消费增长18%，达到约712万吨。2006年我国氧化铝产量有望达{HotTag}到1300万吨，铝产量虽然也有所增加，但增长幅度明显小于氧化铝产能的扩张。

　　电解铝需求有望增长

　　从行业发展趋势来看，我国在2003年和2004年曾经历了电解铝的建设热潮，产能大幅度增加，2005年实际产量785万吨，目前已经建成的电解铝产能达1000万吨。电解铝作为能源消耗大户，对环境的污染也较严重，因此在宏观调控时电解铝行业也作为调控行业之一，近年来由于原材料氧化铝价格的居高不下，电解铝行业利润水平大幅下滑，电解铝公司的生产能力也出现闲置，新批电解铝项目也得到控制。2005年在氧化铝价格和电费高企的情况下，电解铝企业亏损严重，小型电解铝企业开始逐渐减产和关闭，同时从行业集中度来看，2005年10万吨以上的电解铝厂占总产量的66%，行业集中度进一步提高。

　　综合来看，氧化铝的生产能力由于新增企业的大量增加，生产能力有大幅提高的趋势。我们预期未来铝价虽然有一定的调整压力，但旺盛的需求使得铝价仍有望维持较高的位置，电解铝在建筑、交通和电力行业中广泛应用，电解铝行业有望进入景气周期。根据世界最大的铝生产商美国铝业(Alcoa)的预测，预计2005至2009年期间，中国铝需求增长速度将在12.5%，电解铝行业的增长趋势有望延续。

　　重点上市公司点评

　　南山实业(600219)2006年中期每股收益0.14元，目前每股净资产4.39元。8月24日，南山实业发布公告称，董事会审议通过了《关于公司向特定对象非公开发行股票方案的议案》计划向特定对象非公开发行股票，发行股票总数不超过70000万股。其中向控股股东南山集团公司发行不低于本次发行数量的71%。定向增发后将剥离公司非铝业务，注入集团核心铝业资产。定向增发完成之后，南山实业将变成一家纯铝业公司，同时将拥有涵盖上游氧化铝和下游深加工的国内最为完整的铝产业链条。如非公开发行股票成功，预计2007年公司业绩将大幅增长。从二级市场上看，预计该股中长期有突破年内高点并持续走强的潜力。

　　关铝股份(000831)2006年上半年实现主营业务收入10.23亿元，同比减少21.73%；净利润0.22亿元，同比增长14.55%；每股收益0.06元，同比增长20%。目前每股净资产2.97元。公司日前召开的董事会会议通过了关于公司非公开发行股票的议案，拟发行股份数量不超过5000万股，募集资金计划用于投资于公司的10kt/a高纯铝项目。全部建成投产后，每年可生产70KA系列高纯铝锭12247吨，将提升公司竞争能力以及盈利水平。今年3月，公司和中国铝业共同合资组建的西华圣铝业有限公司已投产，产能将逐渐扩大。公司的效益也有望随着产能扩大以及电解铝-氧化铝价格差距的扩大而增长。二级市场上，该股5月份以来随市场调整极为充分，风险已经得到充分释放。非公开发行股票、行业转暖以及产能扩张等有望成为该股走强的契机。

　　兰州铝业(600296)是国内大型的铝冶炼加工企业。今年中期实现每股收益0.22元，每股净资产5.534，中期销售收入同比增长20.4%。第一大股东中国铝业正与兰州铝业存在同业竞争和关联交易，有研究者认为如果中国铝业A股上市，兰州铝业具备“私有化”的可能。目前公司尚未股改，其含权、私有化预期以及行业转暖等使得该股的投资机会明显增加，也有望成为该股股价上涨的重要推动力。目前其市盈率以及市净率水平在行业中处于较低水平，投资风险相对较小。二级市场上，该股近期探底回升，有新增资金介入，后市值得关注。

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