外资频频出手 助推水泥行业整合

    华新水泥（600801）公告，将向Holchin定向发行A股16000万股，引进外国投资者。定向发行的股票每股面值1元人民币，发行价格不低于本次董事会会议决议公告前20个交易日内公司A股股票均价的120％。同一天，冀东水泥（000401）公告，冀东集团拟将部分股权转让给海德堡水泥有限公司，且公司股权分置改革拟与本次股权转让一并进行，相关谈判还在进行中。至此，已有5家外资机构直接或间接入股了4家国内水泥类上市公司。

         外资为什么选择这个时机展开上市公司股权收购？国内固定资产投资保持高增长

　  2005年，全国全社会固定资产投资88604亿元，比上年增长25.7%。根据国家统计局提供的数据，2005年，全国水泥产量达到10.6亿吨，同比增长10%。我们假设产销率99%，可以估算出，全年水泥消费量在10.49亿{TodayHot}吨左右，比上年增长近13%。2001～2005年的5年间，国内水泥消费的年均增长率达到12.6%左右，而有关数据显示，近年来全球的水泥消费量的增长率只有6%左右。中国宏观经济的持续繁荣，特别是固定资产投资的高速增长，使外资水泥企业看到了中国水泥行业良好的发展前景。

　  而从水泥行业结构调整的角度来看，2005年，非新型干法水泥的淘汰略有起色。根据我们的估算，2005年，新型干法水泥在水泥总产量中的比重达到41.5%，比上年提高近9个百分点，而非新型干法水泥的产量比上年减少2900万吨左右，同比下降5.5%左右。

　                     　水泥类上市公司股票估值下降创造投资机会

　2004年开始，水泥行业的产能过剩问题日渐突出。根据我们的估算，2004年和2005年，全国水泥行业的产能利用率均在78%左右，处于历史低位。供需矛盾加剧导致产品价格下滑，加之煤炭价格高涨，水泥行业经济效益大幅下降，行业进入景气低谷。

　作为行业中的代表，在水泥行业景气度下降的过程中，水泥类上市公司的估值水平随着业绩水平的下降而降低。2005年三季度末，水泥类上市公司加权平均市净率水平由上年同期的2.18倍降至1.27倍。上市公司股票估值水平的下降为外资收购上市公司股权创造了机会。

　　                      股权分置改革与{HotTag}会计准则变革为外资入股创造条件

　  在已有外资入股的4家上市公司中，MS和IFC是在海螺水泥股改前夕收购了公司股权；华新水泥完成股改后，以定向增发方式引进外资；冀东水泥将把股改与股权转让一并进行。股权分置改革使得外资机构能够更加充分地利用资本市场，实现股权收购。

　  2007年，新会计准则将率先在上市公司中启用。新颁布的会计准则在更多方面与国际会计准则接轨，使得利用中国会计准则的中国公司与国外公司更具有可比性。外资机构在进行国际估值比较时更有意义。

　　              外资青睐哪类上市公司？       拥有石灰石矿产资源

　  石灰石是水泥制造过程中重要的原材料。石灰石矿资源在中国分布不均匀，那些拥有石灰石矿产资源的上市公司受到外资机构的关注。目前水泥类上市公司大多拥有自有矿山，但储量和品位不尽相同。

　　                             拥有区域市场地位和相当产销规模

　  从已有外资参股的水泥类上市公司的情况看，都是在区域市场上拥有一定市场份额，产销规模较大的龙头公司。在水泥行业的整合过程中，水泥企业的竞争仍集中在规模竞争上。另一方面，由于水泥产品的运输限制和水泥产业的区域性特征，参股或控股在区域市场上具有龙头地位的上市公司，将有利于外资水泥集团进入区域市场，甚至主导区域内的行业整合。

　　                  大股东持股比例较高，国有资本有意退出的公司

　  水泥产业是一个相对成熟的产业，国有资本持有意愿不强。从已有外资参股的水泥类上市公司的情况来看，冀东水泥和四川双马的大股东持股比例都比较高，通过转让一部分股权，大股东的持股比例下降。而代替原来的大股东取得控股地位，则是外资争取的目标。

　  从上面的表格中可以看到，这些上市公司的每股净资产与市净率并不低。从股权收购价格来看，拉法基相当于以每股1.435元的价格间接控股四川双马，略低于公司净资产；MC和IFC以每股6.80元的价格收购海螺水泥的股权，在净资产基础上溢价55%左右；Holchin可能以6.14元以上的价格收购参与定向增发，在公司净资产基础上溢价66%左右。由此可见，外资机构愿意在公司净资产上给予相当幅度的溢价，来参股或控股水泥类上市公司，而每股净资产的高低并不是决定股权定价的重要因素。

　　                                      关注哪些上市公司？

　  分析已有案例，我们总结出上述一些外资参股水泥类上市公司的特点。在这样的思路下，我们建议关注3家上市公司。

　  ●亚泰集团（600881）

　  东北地区最大的水泥制造商，年产水泥500万吨。拥有自备矿山，储量丰富。截至2005年三季度，公司每股净资产2.87元，二级市场股价接近每股净资产。第一大股东是长春市国有资产监督管理委员会，持股比例32.39%。

　  ●秦岭水泥（600217）

　  陕西省内最大的水泥制造商，年产水泥250万吨。拥有自备矿山。截至2005年三季度，公司每股净资产1.23元，市净率1.50倍。第一大股东是陕西省耀县水泥厂，持股比例38.74%。

　  ●福建水泥（600802）

　  福建省内最大的水泥制造商，年产水泥350万吨。截至2005年三季度，公司每股净资产2.08元，市净率1.42倍。第一大股东持股比例40.34%。

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