造纸板块存在补涨机会

    　　无论欧美、香港市场的纸业股，还是国内市场其他行业的股票，近期市场表现都相当良好，但A股纸业公司的表现却相对疲软。虽然我们维持对造纸行业“中性”的投资评级，但认为该板块中的龙头股价值明显低估，存在补涨机会。在个股选择上，我们首推Ｇ华泰，而Ｇ晨鸣、Ｇ博汇、Ｇ岳纸、Ｇ美利、Ｇ银鸽等个股也值得投资者关注。    　　行业环境逐步改善    　　我国造纸工业的大环境正在逐步改善，主要表现在两大方面：一是“林纸一体化”进程取得比较明显的进步，国内许多大型造纸企业有望从2006、2007年开始逐渐受惠于速生林的建设或自备浆的生产；二是国家强制关闭中小型造纸厂，不仅大大减轻了对环境的污染，同时也有利于大型纸业公司毛利水平的回升。    　　“林纸一体化”进程取得明显进步。无论从短期还是长期来看，取得较低成本的纸浆都是企业产品竞争力的主要保证。我国纸业要想走向国际市场，必须走“林纸一体化”的道路。    　　造纸拉动木材需求，在很大程度上刺激了各地造林活动的展开，特别是速生林的建设。起步较早的公司有望从2006、2007年开始受惠。{TodayHot}据国家林业部门消息，近年来国内可供用于造纸的林木资源迅速增加。到2010年，我国造纸林基地可稳定提供5600万立方米木材、1350万吨竹材，可制木浆1300万吨以上、竹浆400万吨，这将大大减轻对国际市场木浆的依赖，并将最终彻底消除我国造纸工业原材料的瓶颈问题。    　　小纸厂关闭有助于中低端纸张毛利水平提高。虽然有关部门在多年前就已经着手关闭中小型纸厂，但效果一直不明显。然而，2005年全国各地对环保不达标的中小型纸厂关闭的力度大为加强，山东、河南、安徽、江苏、浙江、河北等地对规模在2万吨甚至3万吨以下的纸厂、浆厂实行强行关闭。从数量上看，关闭的纸厂数量占当地纸厂数量的80%以上。    　　小纸厂的关闭不仅减轻了对环境的污染，对纸业市场也将产生积极影响，尤其利好大型企业内的中低档文化用纸、包装用纸等产品。其积极影响来自两方面：一是麦草价格的下降致使产品成本有所下降；二是由于减少了市场供给，在一定程度上促进了产品价格上扬，最终导致产品毛利水平提高。这从华泰、晨鸣、博汇、银鸽、美利等上市公司的财务报告{HotTag}中可以得到验证。    　　产品价格保持稳定    　　2006年前4个月，除新闻纸价格仍在下滑外，铜版纸、白卡纸价格均保持相对平稳。进入二季度，新闻纸价格下滑势头也已经得到遏制，进一步大幅下滑的可能性很小。    　　二季度新闻纸毛利水平有望回升。我们判断二季度新闻纸毛利水平有望回升。原因有二：一是价格下滑势头已大为减缓；二是进口废纸价格下滑，新闻纸生产成本有一定下降。    　　铜版纸2006年市场供求基本平衡，价格相对平稳。2006年前4个月，铜版纸价格基本稳定，维持在6400元左右。从我们的预测来看，2006年国内供需基本平衡，主要原因在于铜版纸出口大大减缓了国内市场压力。2006年金东纸业、晨鸣纸业将继续加大产品出口力度，全年来看铜版纸价格有望保持相对稳定或略有下滑。    　　涂布白纸板、白卡纸2006年价格趋于稳定。统计显示，目前涂布包装纸的需求增长速度远远快于整个纸业的增长速度，进口数量也呈上升趋势。理论上，如此快速的消费增长会对产品价格有一定支撑，但由于近两年国内供给急剧增长，企业大多被迫降价销售。整个2005年涂布包装纸价格基本处于下滑态势中。    　　2006年前4个月，普通涂布白卡纸价格基本稳定在6300元/吨，由于2005年价格下滑较大，加之2006年预期出口增长较快，将在一定程度上减缓市场竞争程度。因此预计2006年其价格应与目前价格基本相当或略有下滑。    　　龙头股具补涨机会    　　我们曾多次提及，A股纸业上市公司的估值水平不仅与欧美公司有较大差距，也与在香港上市的内地公司玖龙纸业、理文造纸存在相当大的差距。近期，玖龙公司股价维持在7港币左右，按2006年预期收益水平计算，动态PE值约在28倍左右；理文造纸的股价维持在12港币左右，动态PE值约在15倍左右。而国内华泰、晨鸣、博汇、美利、银鸽、岳纸等个股的PE值普遍不足10倍，有的仅在8倍左右。    　　我们认为，尽管各公司之间存在一定差异，但其面临的外部环境与盈利模式（成长历程）却应该是相同的。因此，我们判断玖龙纸业、理文造纸较高的PE必将促使投资者重新审视A股造纸类上市公司，特别是行业龙头公司的估值水平。在个股选择上，我们首推Ｇ华泰，而Ｇ晨鸣、Ｇ博汇、Ｇ岳纸、Ｇ美利、Ｇ银鸽等个股也值得关注。    　　造纸行业主要上市公司盈利预测与投资评级    　　公司ＰＢ05ＥＰＳ（元）06ＥＰＳ（元）05ＰＥ06ＰＥ本期建议上期建议    　　Ｇ华泰1．541．111．3711．379．21增持增持    　　Ｇ晨鸣1．230．4450．5011．510．2增持增持    　　Ｇ博汇1．160．450．5212．010．4谨慎增持谨慎增持    　　Ｇ岳纸1．390．350．3015．718．3谨慎增持谨慎增持    　　山鹰纸业0．820．150．1719．317．0中性中性    　　Ｇ美利1．150．390．4514．912．96中性中性    　　Ｇ银鸽2．450．300．4013．510．1暂不评级    　　Ｇ恒丰1．270．540．5612．011．6中性中性    　　Ｇ特纸1．220．080．1048．038．4减持减持

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