重建房企投资战略

底价成交成为土地市场的常态，降价则成为商品房市场的主题。从交易来看，房地产市场降温效果显著。“转型”、“去杠杆化”、“财务稳健”等逐渐取代拿地、扩张，成为房企总经理办公会上的新热点。这时候，正是重提房企战略的重要契机。

如何确保战略正确，是众多首次经历房地产市场低谷周期的房企不得不面对的重大话题。看上去，保卫现金流最为急迫。然而，人们从市场上能看到的、最直接的降价行为的效用似乎也在衰减；而像绿城房产、鸿隆控股等房企卖项目的做法，却又显得过于悲壮；与此同时，更为频繁的并购行为，却构成了市场上一道亮丽的风景。其中的关键，就是企业发展战略对宏观政策和经济环境的不适应，尤其是公司财务战略。

选择上市房企2010年年报深入观察，对正确应对眼下的危机可以提供更接近长期战略的思考角度，毕竟，房地产开发从拿地投资到销售变现的周期是刚性的。而宏观经济的风险之所以演变成企业经营和发展的危机，往往都是在投资结构和节奏上踏错了步点。

充裕的现金，离不开企业卓越的财务战略控制能力和投资结构的优化组合能力。对企业的资产进行优化配置，依靠投资组合实现风险防控和投资优化，应该成为房企在这一轮房地产调控中的一项重大收获。

物业形态组合收益方式互补

住宅开发因其门槛低、财务杠杆较高、周转速度快，一直是众多开发商青睐的物业形态，而商业物业则由于对专业能力要求较高、前期投入巨大且周转速度较慢，限制了一大批房企的进入。但是，持有型商业物业作为投资性房产，一旦进入运营期以后，不仅可以带来丰厚的现金流，还可以通过持有物业进行经营性物业贷款，作为融资工具增加企业的现金持有量。一些有远见的住宅开发企业，早在几年前就开始寻求进入商业地产领域。

一直位居中国商业地产开发首位的万达集团，在2011年末，持有营业物业面积已经达到903万平方米，租金收入达到34.3亿元，成为当之无愧的世界级不动产企业。

在调控的刺激下，加大持有型商业物业投资的房地产开发企业队伍不断壮大。2011年，新城控股宣布到2015年持有物业达到100万平方米。在2010年，万科就宣布要将持有型商业物业比例提高到 20%；保利也表示要在未来3~5年间，将持有型商用物业的投资比例逐渐增大到全部投资的30%。随后，华润置地、合生创展、龙湖地产、恒大地产等龙头企业也宣布增加持有型商业物业比例的战略规划。

以阳光股份为例，从1999年到2005年，其在北京先后开发了一大批经典的住宅项目，如盛世嘉园、阳春光华·枫树园、阳春光华·橡树园、阳光丽景和阳光上东等。从2006年到2007年，阳光股份开始大规模涉足零售商业地产领域，先后取得北京878项目、北京北苑阳光新城市广场、北京通州阳光新生活广场、沈阳阳光新生活广场等商业项目。

这种提前布局商业物业的策略，使阳光股份的收入结构发生了改变。2011年上半年，阳光股份商业物业租赁收入为1.2亿元，约占公司上半年主营业务收入的40%。

城市类型组合微观市场互补

大型房企在选择城市布局的时候，一般是根据城市经济水平来选择。城市经济越发达，意味着购买力越强，利润也越丰厚。但是，在宏观调控的背景下，不同经济水平的城市布局，恰恰可以实现组合投资、规避政策风险的目的。

据统计，2011年共有46个城市实行了限购政策。截至2012年2月15日，46个城市全部延续了限购政策。如果一个开发企业的城市布局全部是限购城市，那么不仅其2011年的经营业绩会受到影响，2012年的业绩也很难取得重大突破。

2011年下半年一直处于舆论焦点的绿城集团，在城市布局上就是过多地集中在限购城市。根据绿城集团2010年报告显示，该公司截至2010年12月31日，土地储备2033万平方米，总规划面积3741.5万平方米（详见附表）。

产品结构组合客户群体互补

对于纯粹住宅开发的企业来说，可以通过不同项目的定位差异和户型面积差异来进行产品结构组合，进而防范风险。产品结构组合，本质上是利用客户群体的互补来控制销售收入。

绿地集团董事长张玉良在2011年底接受媒体采访时曾说，绿地着力通过加大“调结构”的力度来有效应对市场变化。在绿地集团“调结构”的具体措施中，最核心的就是重点加大中小户型刚需类住宅的供应和推广力度。

万科地产更是有着敏锐的风险预警和市场应变能力，较早就开始调整产品结构，加大中小户型住宅的供应。数据显示，2011年万科所销售的产品中，144平方米以下的户型比例高达88%。

再看绿城集团，除了其土地储备大多位于调控城市这一不利因素之外，其产品结构相对单一也是其自身的弱点。绿城集团推出的产品，定位大多是豪宅，户型面积偏大、总价高，客户群体大多是多次置业和投资客户。在限购政策的背景下，绿城的风险最终还是释放了出来。

对于业内一直争议较多的保障房建设领域，也有优秀的房地产开发企业涉足其中。首开股份在北京的保障房开发规模大约在160万平方米左右。2011年首开股份合同销售额约为120亿元，保障房占到 1/10的比重。保障房对首开股份的利润贡献可以肯定微乎其微，但是对首开股份的现金流影响却非常大。2011年6月，首开股份向银行间市场交易商协会申请注册，在银行间市场发行不超过43亿元的中期票据；2011年12月，首开股份再次取得交易商协会50亿元非公开定向债务融资工具（即私募债）。前后两笔融资总计93亿元，私募债投向为保障房建设，但是未来通过保障房项目的销售回款，间接获得的大量现金足以支持整体业务的发展。由此可见，保障房建设对于首开股份来说，不仅仅是资产配置，更充当了金融避险工具和融资工具的角色。

不同行业组合生命周期互补

如果将房地产视为公司业务之一，近年众多房企涉足矿产开发、旅游、文化产业等领域的跨界行为，并不应该受到诟病，问题在于其调整的时机稍晚，在战略上的落后却无从掩饰。

中国企业的“跨行业多元化”问题曾经饱受批评。在今天看来，恰恰是那些较早进行“跨行业多元化”的企业，在这一轮调整中的风险最小。本质上，“跨行业多元化”是产业投资组合，其核心优势是利用不同产业的生命周期，平衡集团企业的现金流，做到内生性的资金互补。

这方面典型的企业如银泰集团。银泰投资集团旗下的产业主要分三大块：百货、地产、资源，各板块均有一个资本运作平台，分别是主营地产的京投银泰、主营百货的银泰百货和主营能源的科学城。

其掌门人沈国军对银泰集团的多元化曾经形象地解释为：“百货业是一锅需要慢慢煎熬的汤，净利润不大，但是现金流大，可以滋润其他行业；能源是马上可以吃的肉，利润丰厚；商业地产是会增值的银锅具，能成为传家宝。而且三大行业在不同的经济周期表现不同，可以起到很好的平衡互补作用”。

对比京投银泰、银泰百货和科学城三家上市企业 2010年的财务报表，就会印证沈国军的解释。报表数据显示，地产板块的经营性现金流量净额是-16.6亿元，但是百货和资源两个板块的经营性现金流量净额之和为15.38亿元，这意味着只需要1.22亿元的外部融资，就能弥补地产板块的现金缺口。

■张国/文 （消息来源：中国建设报）

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