水泥博弈期：密切观察、耐心等待

投资要点：

    本周我们临时性把7月全国及重点省区水泥固定资产投资数据加入周报（图1-12）。其他数据包括：（1）全国及重点省区水泥及煤炭价格（图13-30）；（2）6家水泥公司吨市值、吨EV等6种估值（图31-72）；（3）国际水泥估值对比（图73-74）。

    前7月全国水泥完成投资531亿（07全年571亿）、同增68.5%；7当月完成水泥投资同比增长45%、环比6月下降60%。7月末水泥总投资计划1854亿（07全年1704亿）、同增72.1%；水泥新开工投资计划553亿（07全年778亿）、同增69.4%。

    重点省区前7月完成水泥投资：河北同增234%（上年同期15%），安徽同增53%（上年同期20%），湖北同增117%（上年同期55%），新疆同增59%（上年同期484%），宁夏下降23%（上年同期下降20%），四川同增108%（上年同期32%）。

    水泥投资高速增长是双刃剑：（1）说明重点企业产能处于高速扩张期，能够部分对冲毛利率下降对业绩的不利影响；（2）毛利率是由供需关系的边际决定、而不是供需关系的绝对量，产能快速扩张则将降低供需关系边际，对毛利率构成压力。

    8月25日秦皇岛中转地大同优混煤炭价格975元/吨，与8月18日煤炭价格持平，这是煤价连续4周下降以来的首次止跌。我们观察17省区本周煤价依旧延续了7月30日以来未有变化，与秦皇岛连续4周下跌不同，消费地煤价依旧维持高位。

    17省区消费地8月平均煤价环比7月平均涨3.4%，如新疆环比未变、广东环比涨5%，8月水泥平均涨1.2%，如新疆环比下降6%、广东环比涨4%。8月27省区水泥价格有19省区环比上升，北京、陕西环比涨幅最大，新疆、甘肃跌幅最大。

    我们对4季度有两个担心：（1）4季度进入煤炭消费旺季，9-10月后冬储因素或将再次拉升消费地煤炭价格；（2）房地产投资逐月下降势成必然或将再次拉低水泥实际需求增速。上述两因素作用或将造成水泥与煤炭供需关系对比中处于弱势。

    有利因素是（1）中央项目投资提速拉升水泥需求、（2）淘汰落后产能加速降低供给、（3）货币政策的可能转向。上述5种因素博弈尚需逐月观察，但4季度南方旺季好于北方淡季。期间水泥行情在绝对估值降幅和相对估值低位中寻找平衡。

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