东西部水泥市场冰火两重天 盈利现分化

东西部市场冰火两重天      根据国家统计局的数据，今年1-3月份，全国累计水泥产量为2.81亿吨，同比增长12.92%，高于去年同期3.7个百分点，全国水泥需求回升明显。这主要是由于国家财政刺激政策开始逐步落实，对水泥需求形成拉动的缘故，如今年1-3月份，全国除房地产投资增速同比下滑外，铁路、道路及交运投资增速都出现大幅增长。      从今年1-3月份分区域水泥产量来看，西南、西北及东北（除吉林）水泥需求增长都不错，而长三角、珠三角及环渤海三大经济区的水泥需求表现疲弱。这主要是由于受经济危机影响，工业经济及房地产出现一定程度下滑，而三大经济区的工业发达且房地产投资占固定资产投资比重较大的缘故。      水泥价格呈现明显的西强东弱，西北、西南及东北水泥价格基本维持在相对高位，尤其是西北区域水泥价格同比涨幅很大，目前西北区域的水泥价格多在400-450元/吨，而去年同期仅为250-300元/吨；而东、南部大部区域的水泥价格表现低迷，尤其是东部的长三角及南部的珠三角，水泥价格迭创新低。如广州的水泥价格从去年高位的460元/吨回落到目前的315元/吨，长三角的上海、杭州及南京地区的水泥价格也都跌破了2008年的低位。      盈利能力出现明显分化      从今年1-2月份水泥行业的盈利表现来看，西强东弱的格局十分明显。      从毛利率指标来看，西北的毛利率表现最为突出，一季度是西北地区全年最淡的季度，但由于水泥价格维持高位，西北水泥毛利率同比上涨了14.6个百分点，西南水泥的毛利率同比也略有上涨，而长三角、珠三角的水泥毛利率同比都呈现下滑态势。      从行业利润来看，今年1-2月份水泥行业利润同比下滑了5.7%，其中西北、西南水泥行业利润总额同比增长分别为135.4%、49.6%；东部、南部水泥行业盈利表现不佳，中南的水泥行业利润同比下降了53.6%，尽管东部的水泥行业利润同比增长了10.7%，这主要是去年同期东部遭遇雪灾影响、基数相对较低的缘故。      东、西部上市公司的盈利也出现明显分化，东部的盈利情况同比下滑明显，如东部水泥收入合计同比增长了11.31%，但净利润则同比下降了22.66%；而西部水泥企业收入合计增长48.14%，但净利润则大幅增长120.37%。      东部提价空间大于西部      目前西部水泥需求旺盛，且新建产能至少要到今年年底才开始释放，我们认为目前市场供求格局应该支持提价，但由于煤价同比大幅回落，而水泥价格则维持高位，使得目前西部水泥处于暴利状态，相反其他行业受经济影响盈利下滑明显，因此，我们认为如果成本没有出现上涨的话，西部水泥企业很难找到继续提价的理由。      一般而言，水泥行业在3月份之后就逐渐进入消费旺季。但今年3月以来，东部、南部水泥行业旺季不旺，水泥价格甚至迭创新低，直到4月中下旬，长三角、珠三角才开始呈现上涨的苗头。目前浙江又开始推行限产提价，我们认为随着天气的继续转暖及政府4万亿元投资效应进一步显现，水泥价格将会逐渐回升，由于东、南部水泥价格是从底部启动，其水泥价格上涨的空间大于西部。      根据我们对3-4月份水泥价格及煤炭价格的跟踪，西北地区的“水泥价格-煤炭成本”同比大幅上涨，这就意味着今年中期西北水泥盈利仍将保持快速增长；而华东、中南的“水泥价格-煤炭成本”低于去年同期，这就意味着今年中期东部、南部的水泥盈利同比将出现下滑。      由于西部水泥价格一直持续高位，盈利仍将维持高位；东部、南部随着水泥价格的探底回升，其盈利情况则有望探底回升。      重点关注三大水泥个股      随着水泥股估值与市场估值溢价的减少，在水泥价格回升及政策预期推动的背景下，水泥板块有望启动补涨行情。主要是由于：（1）近期低迷区域的水泥价格开始呈现上涨苗头，尽管是正常的旺季提价，但显示出需求有回暖迹象；（2）国家下调项目资本金比例，对经济发达地区的房地产及工业都产生比较积极的影响，从而拉动经济发达区域的水泥需求。      基于上述分析，我们上调水泥行业至“推荐”评级。对于补涨行情过去之后，我们密切关注主流水泥公司的经营能否切实改善，这将是决定下一阶段水泥板块估值能否提升的关键。      西部水泥企业今年盈利仍将保持高速增长，尽管西北地区水泥产能扩张过快，但产能最早也要在今年年底开始释放，因此，西部水泥行业在今年年底之前仍可以持有，但由于目前西部水泥行业处于暴利状态，且新建产能投资过快，对于10年之后则要相对谨慎一些。      对于东部的水泥企业，尽管短期仍处于行业底部，但近期该区域的水泥价格开始显现上涨苗头，如果其从底部回升的趋势能够确认，那么这种类型公司的业绩弹性将更大。我们建议重点关注三大“大水泥”：海螺水泥、冀东水泥及华新水泥。

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