新鸿基研究建议“买入”中国铝业 合理值为9.65港元

    中国铝业05 年度业绩较市场预期为差，主要由於煤成本上涨，但今年煤成本应不会继续上升。预期今年中国铝业的电解铝产能将增加一倍至300 万吨。由於电解铝销量增加及电解铝与氧化铝平均售价上升，我们预期今年盈利会有增长。以9.4 倍06 年度每股盈利计算，此股合理值应为9.65 港元，较现价有19.9%上升空间。「买入」。

推介理由:

    今年燃料及能源成本压力不太--中国铝业05 年度盈利按年增长9.9%至70.22 亿元人民币，较市场预期低4%，主要由於煤价上升35%。煤及燃料占中国铝业氧化铝生产成本的35%，氧化铝占收入的66%，毛利的94%。我们预期中国的煤价会由06 年第2 季起回软，故未来成本压力再增的机会不大。     此外，由於上市发电公司的机组利用时数持{TodayHot}续下降，显示中国供电不足的情况整体上已获紓缓，我们认为今年起电费 (生产电解铝的主要成本) 无太大的上调空间。     预期电解铝业务会有显著增长--经过一轮收购及与现有冶炼商的合作後，中国铝业05 年度底的电解铝总产能达到150 万吨，按年增长81%，预料06 年底产能会增至300 万吨，按年增长100%。     管理层估计06 年度氧化铝会连续第4 年出现短缺，故全球氧化铝价格将会维持在现时的高位。公司一般需要两吨电解铝生产1 吨电解铝。     我们预期今年中国铝业的电解铝销量会增加29%，产品平均售价会上升10%，令毛利率由现时的6.0%改善至7.1%。     计划进一步拓展下游业务--中国铝业亦宣布有意发展下游铝加工业务。详情尚待公布，但我们预期进一步整合业务可提高经营效益及规模效益，提高中国铝业的整体盈利能力。更重要的是，发展加工业务可在07 年氧化铝价格下跌时对冲风险。     06年度氧化铝平均售价应会上升--中国铝业约41%的氧化铝透过长期合同 (参考电解铝期货价订立) 出售。现时伦敦金属交易所 (LME) 电解铝价格较一年前高22.72%，预期今年氧化铝会持续出现短缺，令LME 电解铝价格维持高企，有助中铝的氧化铝合同价格。     我们预期今年电解铝的平均售价会上升，带动中国铝业的氧化铝平均售价上升19.2% (05 年度上升1.2%) 至每吨3,900 元人民币。     进口中国港口的氧化铝价现时约为每吨6200 元人民币，较中国铝业的现货价贵1,000 元人民币 (123.3 美元)。虽然中国铝业已排除即时加价的需要，但我们认为未来仍有加价的机会，至少我们认为短期内中国铝业的氧化铝现货价的下跌风险不大。     下跌风险:预期中国会有更多氧化铝生产商：中央政府已批准多个新氧化铝项目 (总年产能超过800 万吨，中国铝业的总年产能为833 万吨)。由於资金不足，加上原料及技术上的限制，新批项目的投产进度缓慢。不过，如氧化铝价格长时间徘徊在现水平，可能会鼓励新资金投入有关项目，令内地氧化铝价的跌势较我们预期更急.     估值:股价已反映合理估值：以9.4 倍市盈率 (过往市盈率交易范围的上限) 及06 年度预计每股盈利1.07 元人民币计算，此股合理值应为9.65 港元，较上日收市价有19.9%上升空间。

材料预算价