中铝系私有化尚难破题　山东铝业可能率先被收购

　　包头铝业短期内不会被私有化，山东铝业或率先被收购

　　中铝系整合题材本周再次引发猜想。在港上市的中国铝业(2600，HK)本周公布年报的同时，重提“回归”A股决议，称将在适当时候向证监会申请A股发行，{TodayHot}申请发行不超过15亿股A股，将总计募集资金80亿元左右。

　　A股市场对此反应明显，中铝系全面走强，有追赶中石化系的迹象。山东铝业、兰州铝业股价均呈现慢牛行情，与扬子石化、齐鲁石化私有化之前的走势形态十分相似。市场普遍认为，虽然越早收购旗下子公司，成本越低，但这仍受制于中国铝业本身现金实力及A股上市时间表。相对来说，山东铝业率先被收购的可能性最大。

　　山铝、兰铝被收购可能性大

　　光大证券衡昆对本报记者表示，在中国铝业旗下控股子公司中，山东铝业和兰州铝业被收购的可能性加大，而山东铝业将首当其冲。

　　中铝股份目前直接控股的有山东铝业和兰州铝业两家A股上市公司，持股比例分别为71.43%和28%。由于山东铝业的股权结构较为简单，中铝股份持有的比例较高，加上符合其战略规划，预计山东铝业可能会成为首先目标。他认为，在中铝的视野里，氧化铝资产远比电解铝资产更珍贵，加之山东铝业每年产生丰富的现金流，{HotTag}对价的成本相对较高，山东铝业估值比中铝H股更低，回购山东铝业也更容易获得H股股东的赞成。与此同时，兰州铝业目前的股价存在一定程度低估，因此越早完成对以上两家企业的收购，中铝股份所支付的成本也越低。

　　而对于包头铝业，短期内被私有化的可能性较小。虽然包头铝业的控股股东包头铝业(集团)80%的股权已由内蒙古自治区政府划拨给中国铝业公司持有，但目前股权划转相关的法律手续尚未履行，公司的股权架构尚未发生变化。而且中国铝业公司已于2004年4月出具承诺函，承诺“通过股权划转接收包头铝业(集团)的工作在包头铝业上市12个月内不再启动”，因此预测短期内包头铝业被中铝股份收购的可能性较小。

　　中国铝业加快行业整合

　　申银万国的任云鹤表示，私有化预期源于中铝目前面临的两个“麻烦”。一是A股上市所带来的同业竞争问题；其次，股改对中铝H股股东利益的损害带来的股改难题。

　　不过，任云鹤认为，从焦作万方、包头铝业股改全面展开很容易理解同业竞争不是中铝私有化A股子公司的必然障碍。因为万方、包铝虽然股权转让已经完成(中铝是实际控制人，在中铝A股上市而引出的同业竞争方面和兰铝、山铝没有区别)，但是都是原大股东支付对价，对价之后中铝才完成过户。而一位接近中国铝业的人士表示，中国铝业不会拿出大笔资金进行私有化，也没必要。

　　相对于同业竞争的压力，股改面临的难题似乎更难逾越。有测算显示，山东铝业、兰州铝业股改将减少中国铝业净利润3%、净资产2.6%(对价水平均以10送3计算)，显著损害了H股股东的利益，似乎很难找到合适的方式不触动H股股东利益，又对A股股东支付对价。

　　在私有化尚未破题之前，中国铝业继续加快在国内电解铝行业的整合。公司近日公布了两起收购消息，一是宣布将斥资5亿元收购辽宁抚顺铝厂全部权益，公司电解铝产能因此增加14万吨；二是公司将出资5.40亿元收购上海有色金属集团，将因此在上海成立一家新公司。业内表示，公司在电解铝行业低谷期加快整合行业的步伐，既有助于降低未来氧化铝价格波动的风险，又可享受未来电解铝行业逐步景气带来的利益。

　　中铝系资本结构图

　　中国铝业股份有限公司

　　(H股代码2600)　　(80%)　　包头铝业集团

　　(71.43%)　　(28%)　　　　(64.35%)

　　山东铝业　　 兰州铝业　　　包头铝业

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