沪铝第一季度分析报告：在犹豫观望中踟蹰前行沪铝第一季度分析报

一、行情回顾

    进入06年，国际铝价延续了05年岁末的牛市，上涨势头不减，LME铝价格在2月初创下了历史上的新高，达到了每吨2677.5美元。随后经历了短期快速的大幅回落，在2月底有重新步入了新的上涨通道中。

    国内方面，沪铝则是突破了05年岁末的整理形态，06年初跟随LME铝上涨，也同样遇到了大幅的回调，而后重新开始振荡上涨，但总体显示出“外强内弱”的状态。沪铝每每“高开低走“令做多投资者的信心大受打击。与伦敦铝的强势特征相比，沪铝呈现出的滞涨状态的确令做多的投资者大失所望。

    而相比铜价的飞涨，铝的涨幅明显偏少，2月底以来，沪铝累积上涨1712元，涨幅仅为9%。同期，沪铜上涨12134元，涨幅为27.4％。这样，伦铝较其他有色金属滞涨，沪铝又较伦铝滞涨，即外盘铜涨铝不跟涨，铜整理铝大跌，沪铝更是经常“高开低走”，国内外比价持续走低，沪铝与伦铝的比价从去年初的近10下降到8.2，近期更是跌破8。同样作为有色金属的铜铝的价差超过35000元/吨，已远远偏离2000元/吨的历史平均水平，锌价也是13年来首次超过{TodayHot}铝价。

    二、基本面分析

    各机构对2006年铝市场供需状况大致评估为平衡市场，认为可能出现过剩或缺口的量都不会很大。对价格来说，相对宽松的库存情况就形成了比较大压力。一方面出口成本提高，使国内市场供给比较充足；另一方面铝价涨至成本之上，保值商介入也使国内价格上涨乏力。

    1、出口成本提高

    由于供电合同到期，电力价格持续上升，使西欧和北美冶炼成本不断上升，很多产量面临关闭风险。事实上，减产也确实存在，IAI（国际铝业协会）公布的数据显示，西欧和北美月度日均产量持续下降。

    中国受氧化铝价格高企、原铝出口成本上升等因素影响，电解铝厂生产面临亏损。因而，去年12月有23家铝厂联合宣布2006年将减产10%，他们的产量占中国产量的60%。然而，IAI数据显示，中国产量迅速扩张，日均产量不断创下新高，并没有任何减产迹象。因为铝价已经升至生产成本之上了，按照5200元/吨的氧化铝价格计算，国内原铝生产成本大概在1.9万元/吨左右。而一季度铝价已经足以使铝厂开足马力生产了。不仅如此，很多闲置的产能也有被激发的可能。

    2、库存和卖出套保压制铝价

   2005年10月和12月，中铝公司先后两次提高氧化铝{HotTag}现货售价，从4330元/吨调高到5200元/吨，涨幅为20%，沪铝在成本刚性拉动下，跟随伦铝上涨出现一轮上涨行情，从17000元/吨涨至22000元/吨。前期由于国家对电解铝行业的宏观调控，导致成本上涨，使得多数企业处于亏损状态，而价格上涨，使得电解铝厂从困境中得以解脱，面对开始从亏损到出现利润的销售价格，电解铝厂加大了远期在期货市场的卖出保值力度，特别是春节前价格上涨过快，巨大的套保利润空间使得现货保值抛盘大量介入，直接体现到上海期货交易所库存上，铝库存从12月9日的32517吨，持续四个月库存增加，至上周达174685吨，增幅超过400％。节后铝价出现大幅调整即对库存大幅增加的反应。从上期所持仓排名也少看得，现货铝厂经常排名空头前列。电解铝厂加大对现货供应，也使得现货价格持续处于较大幅度的贴水状态，现货市场的相对疲软，直接对沪铝上涨形成压制。

    3、国内外供求失衡

    电解铝属于高耗能产业，近年欧洲环保要求趋紧，同时欧洲地区电力价格又大幅上涨，据统计，欧洲铝冶炼产能有130万吨面临关闭。欧洲与北美等地的电力成本却在不断上涨，西方国家纷纷缩减产能，国际铝业协会（IAI）公布的数据显示，西欧和北美月度日均产量持续下降，这样也导致全球铝供求趋于平衡。总体而言，在2006年存在供求缺口。

    另一方面，IAI数据显示，中国产量继续迅速扩张，日均产量不断创下新高，并没有任何减产迹象，我国目前有1100万吨左右的电解铝产能。2006年中国将取消新的加工贸易方式免税进口氧化铝、出口电解铝的政策。这直接导致了中国电解铝出口大幅减少，客观上促使了国际铝价大幅上涨。同时造成国内铝相对充足，沪铝存在较强现货压力。

    4、铝价受铜价助推

    基金大量买入推动铜价不断创出新高，强势在短期内难以改变，对期铝有强烈的助推作用。金融属性是本轮上涨的内在动力。有色金属价格持续上涨，是被国际金融资本作为金融资产投资品的体现。美元以及与之相关的国际资本流动、全球经济增长、中国购买是目前支撑有色金属价格的关键性因素。而目前国际资本流动对有色金属价格起着决定性作用。

    5、商品继续演绎牛市

    全球性的低利率政策及投资组合分散风险需要，大批宏观基金、指数基金进入商品市场，对冲股票风险，追求绝对回报，有色金属作为一种不可再生的资源且需求弹性相对较小的工业品，受到基金的青睐。石油价格的长期高企，大量的石油美元也迫切需要寻求增值途径，美国在“9.11”后加强对境外资金的管理以及COMEX的持仓报告制度，使得大量资金涌入相对监管宽松的伦敦市场，据最新统计已达1200亿美元。最近基金又加大了对于长周期的工业品的追逐，这可以从LME各金属最近的大幅增仓可以看出来，铜从去年下半年的20万手增至近26万手，铝从42万手增至56万手，锌从13万手增至17万手。

    同时，从基金运作模式看，对于工业品价格的推动，基金采取的是轮番攻击，不断调整热点的操作模式，前期先是原油，进而对黄金追逐，黄金平台整理时，白银又成热点。有色金属方面，先是铜，再是锌引领上涨，可以说基金在商品市场的运作节奏上是不同步的。同时，从最近金属升贴水看，基金并不是单纯依据供求来投资的，近期铜现货由升水改为贴水，说明基金并不是以现货紧张的逼仓行为。最近基金加大对铜铝等有色金属的远期扩仓，说明其志存高远，商品市场继续演绎牛市。相对而言，铝价涨幅是最小的，而铝本身所具有的和其他金属一致的投资性，使得基金对铝市的投资兴趣必然增加，而随着追逐热点的转移，铝势必会成为这些投资基金所选择对象。

    所有这些表明，前期库存增加被夸大了，市场并没有出现过剩，或许仅仅是因为价格较高引起的库存回流而已。而后期进入二季度，随着消费逐步增加，库存带给价格的压力也将逐步减轻。

    三、后市展望

    目前，国内每生产1吨铝需要消耗2吨氧化铝和1.5万千瓦时电力，分别约占总成本的45%和35%，面对5200元/吨的氧化铝价格和超过0.35元/千瓦时的电价水平，以此为直接成本的电解铝生产成本近20000元/吨。成本的刚性直接封杀了沪铝下跌空间。而对于国内强大的卖出套期保值压力而言，这只是静态压力，一旦外盘突破，国内必然突破卖出套保防线，铝价将是波澜壮阔的上涨行情，正如2003年沪铜突破长期压力18000以后的上涨一样，突破后卖出套保盘已显弱小。

    期铝的本轮上涨是在前期完成大形态调整基础上，经过蓄势后在外盘配合下产生的，现货价跟进的速度很快，尤其是中铝调价的传闻，对铝价支撑明显，亦反映出消费旺季特征。从技术上看，由于前轮下跌过猛，导致对均线系统修正速度较慢，期价围绕60日均线振荡，但从K线形态看，圆弧底已见雏形，期价在短线振荡整理后有望跟随外盘补涨，操作中应以保持多头思路为主。 

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