福耀：配套业务获得跳跃式增长

    预计06年业绩增长60％左右。截至8月份，公司实现利润已经与05年全年持平，预计前三季度每股收益0.45元左右，同比增长40％；全年每股收益0.63元，增长62％。内销和出口的双高增长导致销售收入大幅增长40％左右是利润高增长的主要原因。而第三季度业绩（0.16元）略于第二季度（0.20元）的主要原因，一是7、8月份是汽车传统的销售淡季；二是建筑玻璃价格有所回落，通辽和双辽亏损2000万元左右。第四季度进入销售旺季，业绩将回升。　　07年海外配套业务有望实现跳跃式增长。借助明显的成本优势（与国外相比，福耀成本优势主要体现在 投资成本和人工成本优势上。{TodayHot}国外汽车玻璃企业的设备使用成本占总成本的18%，福耀占6%；国外人工成本占总成本18%-20%，福耀占5%。因此即使算上约10%的出口运输成本，福耀产品价格仍比国外同类产品低20%左右。），汽车玻璃产业正逐步向中国转移，国外汽车企业巨大的经营压力正加速这一转移速度，福耀无疑是最大的获益者。　　预计06年海外配套销售收入约2亿元人民币，增长257％；美国配套市场取得突破进展，韩国现代美国工厂40万套订单将在07年执行，加上原计划执行的俄罗斯拉达20万套等订单，预计07年海外配套销售收入将达到6亿元左右，增长200％左右，大大超出原来预期。目前出口销售收入占总收入的20％左右，未来占比将明显提高。　　建筑玻璃仍不乐观。3月份，建筑玻璃价格从1300元/吨{HotTag}迅速提升至1700元/吨，目前回落到1500元左右，估计06年建筑玻璃业务亏损5000万元左右。07年通辽和双辽浮法玻璃原料重油将由天然气替代，成本将下降150元/吨左右。如果建筑玻璃价格维持在1500元/吨左右，则07年有望实现盈亏平衡。　　新一轮产能扩张将在两年内完成。投资额7亿元、6亿元和3.5亿元的海南浮法玻璃项目、广州汽车玻璃项目和北京汽车玻璃项目将分别于07年8月份、7月份和3月份正式投产。加上其它基地的技改扩能，汽车玻璃的年产能将从06年的2500万平方米翻番至5000万平方米，汽车级浮法玻璃基本实现自给，足以满足未来3－4年产销量的快速增长。届时国内布局基本完成，行业龙头地位将更加突出（广州基地除了供应广州片区的配套外，将作为重要的出口基地）。　　辨证看待较高的资产负债率。06、07年资本支出各约10亿元，之后将大幅度减少。目前公司的资产负债率达65％，因此投资者对公司后续的资金安排非常关注。公司认为目前现金流非常充裕，预计全年经营活动净现金流近10亿元，净利润将超过6亿元，扣除其中的50％实施分红外，至年底滚存利润将达到9亿元，将作为最主要的资本支出来源。此外，银行借款也会适度增加。公司表示，虽然借款的绝对数额增加，但资产负债率将稳中有降。对于公司充分利用财务杠杆进行经营，外界看法分歧较大。我们认为在公司处于高速增长阶段，充分利用财务杠杆是可以接受的。福耀近年来虽然规模迅速扩张，但净资产收益率（ROE）一直保持在20％左右，投入资金收益率（ROIC）保持在10％左右，远高于6.48%的银行长期贷款利率。　　人民币升值的影响。预计06年PVB膜片进口金额约4.6亿元，汽车玻璃出口金额约11.5亿元，两项抵消后金额约6.9亿元。如果人民币升值3％，影响利润约2000万元，影响每股收益约0.02元。长远看，人民币升值是大势所趋，公司出口量大增也是必然的。由于公司产品的到岸价比国外产品低20％左右，而随着设备使用成本的下降（设备使用成本占总成本的比例将从6％逐步下降到2％）和人工成本的下降，产品单位成本仍将逐渐下降。如果人民币每年以3％左右的幅度升值，将不会影响公司在海外市场的竞争力。另外，福耀产品出口逐渐向亚太和欧洲地区扩散，这些地区货币对美元构成强势，相应的，对人民币也构成强势，可抵消人民币升值对公司的负面影响。　　两税合并的影响。福耀享受外资税收待遇，所得税率逐渐上升不可避免。预期两税合并将给外资企业一个过渡期，而3－5年后，福耀的所得税优惠期将到期，因此，即使没有两税合并政策，公司的所得税率也将逐步上升。　　汽车玻璃出口退税率维持13％不变。玻璃的出口退税率从13％下调到11％，经与福耀确认，此次玻璃出口退税率的下调只适用于浮法玻璃，汽车玻璃不在此调整范围内，仍维持13％不变。

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